“En akıllı yatırım şirkete en çok benzeyendir” Benjamin Graham, “Akıllı Yatırımcı” kitabından…
Bu yazının başında Ben Graham’dan bir alıntıya yer vermek son derece uygundu çünkü yatırım hakkında bildiklerimin büyük bir bölümünü ona borçluyum. Biraz sonra Ben’den daha fazla söz edeceğim ve hatta hemen hisse senetlerine de geçeceğim. Ancak ilk önce uzun süre önce yapmış olduğum hisse haricindeki iki küçük çaplı yatırımı anlatayım. Her ne kadar bunlar servetimi çok fazla değiştirmemiş olsa da, öğretici nitelikteler.
Bu masal Nebraska’da başlıyor. 1973-1981 yılları arasında ülkenin orta batısında, dört nala bir enflasyonun yaklaşmakta olduğuna dair bir inanış ortaya çıktı ve küçük kırsal bankaların kredi verme politikalarının da bu kanıyı desteklemesiyle, çiftlik fiyatlarında büyük bir patlamaya tanık olundu. Daha sonra bu balonun sönmesi fiyatlarda yüzde 50 ve hatta üzeri bir düşüşe yol açarken, bu tablo hem kredi almış çiftçileri hem de kreditörlerini mahvetti. Bu balonda Iowa ve Nebraska’da batan bankaların sayısı kısa süre önce yaşadığımız Büyük Buhran’daki iflasların beş katıydı.
1986 yılında Omaha’nın 80 km kuzeyinde, bin 600 dönümlük bir çiftliği TFIC’den (Federal Deposit Insurance Company; ABD’nin TMSF’si de denilebilir) satın aldım. Bunun için 280 bin dolar ödedim; bu miktar, müflis bir bankanın birkaç yıl önce çiftliğe karşılık verdiği krediden çok daha azdı. Benim bir çiftliğin nasıl işletileceğiyle ilgili hiçbir bilgim yoktu. Ama çiftçiliği seven bir oğlum var ve onun sayesinde, bir çiftliğin ne kadar mısır ve soya fasulyesi üretebileceğini ve işletme masraflarının da ne kadar olabileceğini hesapladım. Bu tahminlerden yola çıkarak, bir çiftliğe yapılan yatırımın normal getirisinin yüzde 10 civarı olacağı sonucuna vardım. Aynı zamanda verimliliğin zaman içinde artabileceğini ve aynı şekilde, ürün fiyatlarının da yükselebileceğini düşündüm. Her iki beklentim de doğru çıktı.
Yatırımın getirisinde hiçbir zaman aşağıya doğru bir seyir olmayacağı ve potansiyel olarak hep yükseleceğine dair herhangi bir olağandışı bilgi ya da istihbarata ihtiyacım yoktu. Tabii ki, arada ürün verimi kötü olabilir, fiyatlar da hayal kırıklığı yaratabilir. Peki ne yapalım? Nasıl olsa aynı zamanda, tahminlerin ötesinde iyi yıllar da olacak ve hiçbir zaman çiftliği satmak için kendimi baskı altında hissetmeyeceğim. Şimdi, aradan 28 yıl geçtikten sonra, çiftliğin kazancını üçe katladığını ve ödediğimin beş katı ya da üzeri bir değere sahip olduğunu görüyorum. Hâlâ çiftçilik hakkında hiçbir şey bilmiyorum ve kısa süre önce de, çiftliğe ikinci ziyaretimi gerçekleştirdim.
1993 yılında, bir başka ufak çaplı yatırımım daha oldu. Salomon’un CEO’suyken sahibi Larry Silverstein bana, Resolution Trust Corp.’un sattığı, New York Üniversitesi’nin bitişiğindeki bir emlaktan söz etti. Yine bir balon patlamış -bu kez ticari emlak da etkilenmişti- ve bol keseden kredi dağıtarak emlak çılgınlığını körükleyen müflis tasarruf kurumlarının varlıklarını elden çıkarmak amacıyla RTC kurulmuştu.
Burada da analiz basitti. Çiftlikte olduğu gibi, emlaktan elde edilecek kaldıraçsız dönüş yüzde 10 civarıydı. Ancak emlak RTC tarafından gerektiği şekilde yönetilmemişti ve sayısız boş daire kiralandıktan sonra iyi bir gelir sağlayacaktı. Dahası, en büyük kiracısı -projede yaklaşık yüzde 20’lik bir alana sahipti- 30 cm’e yaklaşık 5 dolarlık bir kira öderken, diğer kiracılarda bu fiyat yaklaşık 70 dolardı. Dokuz yıllık bu cazip kira süresinin sona ermesiyle, kazanca önemli bir destek sağlanacağı kesindi. Emlağın konumu da mükemmeldi: New York Üniversitesi’nin başka bir yere taşınmayacağı kesindi.
Binayı iki arkadaşımın da dahil olduğu küçük bir grupla birlikte satın aldım. Bu arkadaşlarımdan Fred ailesiyle beraber mülkü yönetebilecek, deneyimli, üniversite mezunu bir emlak yatırımcısıydı. Eski kira sözleşmeleri sona erince de, kazanç üçe katlandı. Yıllık dağılımlar halen ilk baştaki varlık yatırımımızın yüzde 35 üzerinde.
Çiftlik ve NYU emlağından elde edilen gelir muhtemelen gelecek yıllarda artacak. Her ne kadar buralardan çok büyük miktarlarda kazanç elde edilmeyecekse de, her iki yatırım da hayatım boyunca sağlam kalmaya devam edecek, ayrıca hem çocuklarıma hem de torunlarıma yetebilecek.
Bu hikayeleri anlatmamın nedeni, yatırımda bazı temel unsurları ortaya koymak:
Tatmin edici: yatırım getirileri elde etmek için uzman olmanız gerekmiyor. Ancak eğer uzman değilseniz, sınırlarınızı bilmeli ve mantıklı bir şekilde çalışabilmek için belli bir yol izlemelisiniz. Her şeyi basit tutun, çok fazla yüklenmeyin. Size hızlı bir şekilde kazanç vaat edildiğinde, hemen “hayır” deyin.
Sahip olmayı planladığınız varlığın gelecekteki verimine odaklanın. Varlığın gelecekteki getirisiyle ilgili kabaca bir tahminde bulunmakta zorlanıyorsanız, o halde o varlığı unutun ve yolunuza devam edin. Hiç kimse her yatırım olasılığını değerlendirebilecek beceriye sahip değildir. Ancak zaten her şeyi bilmek de gerekmiyor; yalnızca girişimlerinizi anlamanız yeterli.
GÖZÜNÜZE kestirdiğiniz bir varlığın olası fiyat değişikliğine odaklandığınızda ise, bu, spekülasyon yapıyorsunuz demektir. Bunda uygunsuz bir şey yok. Ancak ben başarılı bir şekilde spekülasyon yapamayacağımı biliyorum ve bunu yapanların sürekli başarılı olduklarından da emin değilim. Bu yazı tura atanların yarısı ilk atışta başarılı olacak; bu kazananlardan hiçbirisi oyunu oynamayı sürdürmesi halinde kârlı çıkacağı beklentisine sahip değil. Herhangi bir varlığın yakın geçmişte değerlenmesi ise hiçbir zaman onu satın almak için bir gerekçe değil.
İKİ KÜÇÜK ÇAPLI yatırımımla, yalnızca bu varlıkların veriminin ne olabileceğine odaklandım ve bunların günlük değerleriyle hiç ilgilenmedim. Oyunlar gözlerini puan tahtasına dikenler tarafından değil oyun sahasına odaklanan oyuncular tarafından kazanılır. Eğer cumartesi-pazar günleri hisse fiyatlarına bakmadan eğlenmeyi başarabiliyorsanız aynı şeyi hafta içi de deneyin.
MAKRO FİKİRLER oluşturmak ya da başkalarının makro veya piyasa tahminlerine odaklanmak zaman kaybıdır. Aynı zamanda, gerçekten önem taşıyan olgularla ilgili olarak kafanızı karıştırabileceğinden tehlikelidir de. (TV’deki yorumcuların piyasalarla ilgili üstünkörü konuşmalarını duyunca, aklıma (Amerikalı profesyonel beyzbol oyuncusu) Mickey Mantle’ın meşhur lafı geliyor.”Şu yayın kabinine girmeden bu oyunun ne kadar kolay olduğunu anlayamıyorsunuz.”)
Ben iki satın almamı 1986 ve 1993 yıllarında gerçekleştirdim. Bunları hemen izleyen yıllarda -1987 ve 1994- ekonomi, faiz oranları ya da borsanın nasıl bir yön izleyeceği, bu yatırımların başarısını belirlemede benim açımdan hiçbir öneme sahip değildi. O günlerde çok bilenlerin ya da gazete başlıklarının neler dediğini hatırlamıyorum. Nihayetinde, grafik ne olursa olsun, Nebraska’da mısırlar büyüyecek ve öğrenciler de NYU’ya gitmeye devam edecekti.
Ancak benim iki küçük yatırımımla hisselere yapılan yatırım arasında önemli bir fark var. Hisseler varlıklarınızla ilgili dakika başı bir değerleme yaparken, benim -ister çiftliğim ister New York’taki emlağım olsun- piyasa fiyatını görmem gerekiyor.
Hisse yatırımcılarının, varlıklarıyla ilgili bu büyük dalgalanmalara maruz kalan değerlemeleri görmeleri çok önemli bir avantaj sağlıyor. Sonuç olarak, benimkine komşu çiftliğin sahibi biraz dengesiz birisi olsa ve benim çiftliğimi satın almak ya da kendisininkini satmak için her gün bana bir fiyat gönderse -bu fiyatlar da zihinsel durumuna göre kısa süreli aralıklarla değişse- bu kararsız davranışlarından yararlanmayıp da ne yapacağım? Eğer bu günlük olarak gönderdiği rakamlar çok düşükse ve benim de nakdim varsa, onun çiftliğini satın alırım. Yok eğer söylediği fiyatlar gerçek olamayacak kadar yüksekse, bu durumda da kendiminkini satar ya da çiftçilikle uğraşırım.
Öte yandan, hisse sahiplerine baktığımızda ise bu insanların, çok bilenlerin kaprisli ve irrasyonel davranışları nedeniyle, çoğu kez dengesiz davrandıklarına tanık oluyoruz. Piyasalar, ekonomi, faizler, hisselerin fiyatları vs’yle ilgili o kadar çok söylenti var ki, bazı yatırımcılar çok bilenleri dinlemenin ve üstelik daha da kötüsü, onların yorumlarıyla hareket etmenin önemine inanıyorlar.
Bir çiftliğe ya da bir apartman dairesine sahip olduklarında yıllarca sessizce yerlerinde oturabilecekken, hisse kotasyonlarının akıntısına kapıldıklarında ve de bunlara bir de, “Orada öyle oturmayın bir şeyler yapın” gibi imalı mesajlar eklendiğinde, çılgın bir hal alabiliyorlar. Bu yatırımcılar için likidite olması gereken, nitelenmemiş bir yarardan lanete dönüşen bir şey.
“Ani bir çöküş” ya da başka bir ekstrem piyasa dalgalanması herhangi bir yatırımcıyı, çılgın ve geveze bir komşunun çiftlik yatırımıma verebileceği zarardan daha fazla zarar veremez. Nitekim, fiyatlarla değerler arasındaki makas çok açıldığında tepetaklak olan piyasalar, nakde sahip olması halinde gerçek anlamda bir yatırımcıya yararlı bile olabilir. Yatırım yaparken, korku iklimi arkadaşınızdır; mutluluktan sarhoş olmuş bir dünya ise düşmanınızdır.
2008 yılının sonlarında ortaya çıkan olağanüstü mali panik sırasında, son derece ciddi bir resesyonun işaretleri belirmesine rağmen hiçbir zaman çiftliğimi ya da New York’taki mülkümü satmak gibi bir düşünceye kapılmadım. Hatta uzun vadeli, iyi beklentileri olan ve yüzde 100 sahibi olduğum sağlam bir işim olsaydı, bunu elden çıkarmak bile benim için çılgınca bir şey olurdu. O halde, mükemmel işlerde küçük çaplı paylar olan hisselerimi niçin satacaktım ki? Evet, belki bunlardan biri muhtemelen hayal kırıklığı yaratabilirdi ama bütün olarak bakıldığında, hiç kuşkusuz çok iyi bir performans sergileyecekti.
Dünyanın ABD’deki inanılmaz derecede verimli varlıkları ve sınırsız insan zekasını yutacağına gerçekten inanabilecek birisi var mı?
Charlie Munger (Berkshire Hathaway’in yönetim kurulu başkan yardımcısı) ve ben hisseleri -işlerde küçük paylar şeklinde- satın alırken, analizimiz işin bütününü satın alırken yürütülen mantığa benzer. İlk önce, beş yıl ya da üzeri bir süre için bir kazanç skalası tahmin edip edemeyeceğimize karar vermeliyiz. Eğer buna olumlu yanıt veriyorsak, hisse (ya da şirket) tahminimizin alt sınırı bağlamında mantıklı bir fiyattan satılıyorsa, satın alacağız. Ancak eğer gelecekteki kazançları kestirebilme becerisine sahip değilsek -ki genellikle böyledir- bu durumda, başka fırsatlara bakacağız. Beraber çalıştığımız 54 yıl boyunca, makro ya da siyasi atmosfer veya başka insanların görüşleri nedeniyle hiçbir zaman çekici bir satın almayı es geçmedik. Nitekim, karar verirken bu konular hiçbir zaman gündeme gelmez.
Bununla birlikte, “uzmanlık alanımızın” sınırlarını bilmek ve bunun içinde kalabilmek önemli. Hatta bu durumda bile, hem hisse hem de iş bağlamında bazı hatalar yapacağız. Ancak bunlar, örneğin, uzun zamandır yükselen piyasada öngörülen fiyat hareketlerine dayanan satın almaları ve hareketin olduğu yerde bulunma arzusunu tetiklediğinde ortaya çıkan felaketler gibi olmayacaktır.
Yatırımcıların çoğu iş potansiyellerini araştırmayı hayatında bir öncelik haline getirmemiştir. Eğer akıllıysalar, spesifik işlerin gelecekte ne kadar kazanç sağlayacağını bilecek kadar bilgi sahibi olmadıkları sonucuna varacaklar.
Bu profesyonel olmayanlar için iyi haberlerim var. Tipik yatırımcının böyle bir beceriye ihtiyacı yok. Bütün olarak bakıldığında, ABD iş dünyası zaman içinde harika şeyler başardı. 20. yüzyılda Dow Jones sanayi endeksi 66’dan 11 bin 497’ye yükselip, çok yüksek miktarda temettü ödenmesini sağladı. 21. yüzyıl da, kuşkusuz aynı derecede önemli daha başka kazançlara tanık olacak. Profesyonel olmayanların amacı kazananları seçmek değil -bunu ne kendileri ne de “yardımcıları” başarabilir- toplamda iyi bir performans sergileyebilecek işlerin bir kesitini seçmektir. Ucuz S&P 500 endeksi bu amaca ulaşmanızı sağlayacaktır.
Bu, profesyonel olmayanlar için yatırımın “ne”si. Ayrıca “ne zaman” da önemli. Çekingen ya da yeni yatırımcı için tehlike şu ki, piyasaya büyük bir coşku olduğu dönemde girecek ve daha sonra kağıtlar zarar ettiğinde büyük bir hayal kırıklığına uğrayacak. (Vefat eden para yöneticisi Barton Biggs’in gözlemini unutmayın: “Boğa piyasası seks gibidir. En iyi hissettiren anı, sona ermeden tam öncedir.”) Bir yatırımcı için bu tür bir kötü zamanlamanın panzehiri, hisseleri uzun bir zaman diliminde toplamak, haberler kötü olduğunda ve hisseler en yüksek değerlerinden aşağıya düştüklerinde de hiçbir zaman satmamaktır. Bu kuralları izleyen ve hem varlıklarını çeşitlendiren hem de masrafları minimum düzeyde tutan “hiçbir şey bilmeyen” yatırımcı kuşkusuz tatmin edici sonuçlar elde edecektir. Nitekim, eksikleri konusunda bilinçli, sofistike olmayan yatırımcı en ufak bir zayıflığı bile göremeyen bilgili, profesyonele göre çok daha iyi, uzun vadeli sonuçlar elde edecektir.
Eğer “yatırımcılar” çiftlik arazisini çılgınca satın alıp birbirlerine satsalardı, ekinlerin ne verimi ne de fiyatları artacaktı. Bu tür bir davranışın tek sonucu, tavsiye peşinde koştukları ve mülk el değiştirirken ilgili masrafları yüklenmek zorunda kaldıkları için çiftlik sahiplerinin elde edeceği toplam kazancın azalmasıdır.
Bununla birlikte, hem bireyler hem de kurumlar, tavsiye verenlerden ya da işlem yapanlardan kazanç elde edenler tarafından sürekli olarak aktif olmaya zorlanacaktır. Bunun sonucunda ortaya çıkan maliyet çok büyük olabilir ve yatırımcılar da sağlayacakları yarardan mahrum kalabilir. Bu nedenle, söylentilere kulak asmayın, masraflarınızı asgari düzeyde tutun ve bir çiftliğe yatırım yapar gibi hisselere yatırım yapın.
Bana gelince, şunu söylemeliyim ki, ben konuşmayı değil iş yapmayı tercih ederim: Burada söylediklerim esas olarak vasiyetlerimdeki bazı talimatlarla aynı. Vasiyetlerimden biri, karıma verilmek üzere belli bir fona nakit ayrılmasını öngörüyor. (Berkshire Hathaway hisseleri, şirketin kapanmasını izleyen 10 yıl içinde bütünüyle bazı yardım kuruluşlarına dağıtılacağından, elimdeki nakdi kişisel vasiyetlerimde kullanmam gerekiyor.) Ben nakdi vereceğim, fona basit bir tavsiyede bulunacağım: Nakdin yüzde 10’unu kısa vadeli devlet bonolarına, yüzde 90’ını ise ucuz S&P 500 endeks fonuna yatırın. Eminim ki, bu tür bir uzun vadeli plandan elde edilecek sonuçlar, yüksek ücretli yöneticileri olan pek çok yatırımcının elde edeceğinden daha kârlı olacaktır.
Şimdi tekrar Ben Graham’a dönelim. Bu yatırım yazısında yer alan düşüncelerin büyük bir bölümünü 1949 yılında satın aldığım Ben’in kitabı “Akıllı Yatırımcı”ya borçluyum. Finansal yaşamım bu kitabı satın aldıktan sonra değişti.
Ben’in kitabını okumadan önce, yatırım sahasında epey bir dolanmış, konuyla ilgili yazılan her şeyi okumuştum. Okuduklarımın büyük bir bölümü beni cezbetti: Hisse hareketlerini kestirmek için grafikler oluşturmayı ve piyasa verilerini kullanmayı denedim. Brokerlik ofislerinde oturup, teyplerdeki kayıtlara baktım ve yorumları dinledim. Tüm bunlar iyi güzeldi ama hiçbir yere varamadığım fikrini yine de kafamdan atamıyordum.
Öte yandan, Ben’in fikirleri ise tersine şık ve kolay anlaşılır bir ifadeyle, belli bir mantık düzeninde anlatılıyordu. Tüm bu açıklamalar ve rehber bilgiler bugünkü yatırım kararlarıma öncülük etti.
Bu kitapla ilgili birkaç ilginç bilgi: Daha sonraki baskılarda Ben için çok kârlı olan, isimsiz bir yatırımı tasvir eden bir ilave not da yer aldı. Ben bu satın almayı kitabın ilk baskısını yazdığı 1948 yılında gerçekleştirmişti ve bu gizemli şirket de Geico’ydu. Eğer Ben, henüz bebeklik çağında olan Geico’daki özellikleri görmemiş olsaydı, benim geleceğim ve Berkshire’ınki çok farklı olabilirdi.
Kitabın 1949 baskısı aynı zamanda o sırada 17 dolardan satılan ve hisse başına yaklaşık 10 dolar getiri sağlayan bir demiryolu hissesi de tavsiye ediyordu. Bu düşük değer kısmen, demiryolunun bilançodaki kârından bağlı kuruluşların kârını düşürmesi gerektiği yönündeki talepten kaynaklanıyordu.
Tavsiye edilen hisse Northern Pacific ve en önemli bağlı kuruluşu da Chicago, Burlington & Quincy’ydi. Bu demiryolları bugün, tamamen Berkshire’a ait olan BNSF’nin (Burlington Northern Santa Fe) önemli bir parçasını oluşturuyorlar. Kitabı okuduğumda, Northern Pacific’in değeri 40 milyon dolar civarındaydı. Oysa şimdi halefi bu miktarı dört günde elde ediyor.
“Akıllı Yatırımcı”nın ilk baskısına ne kadar ödedim hatırlamıyorum. Ancak maliyet ne olursa olsun, Ben’in vecizesindeki doğrunun altını çiziyor: Fiyat ödediğiniz şeydir; değer ise elde ettiğinizdir. Tüm bu yatırımlar içinde en iyisi Ben’in kitabını satın almış olmamdı (iki kere evlilik cüzdanı almam hariç.)
Warren Buffett Berkshire Hathaway’in CEO’sudur. Bu yazı da hissedarlara gönderdiği yıllık mektubundan alıntıdır.